La valutazione di Hong Kong è sempre stata bassa, perché Wanda ha pensato di delistarla solo oggi?
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"Voglio camminare da sud a nord, voglio camminare dal giorno alla notte, voglio che la gente mi veda, ma non sappia chi sono..." Nel gennaio 2016, Wang Jianlin cantò all'incontro annuale di Wanda e il video fu riprodotto centinaia di milioni di volte, attirando persino l'attenzione dei media stranieri. Tre mesi dopo, Wanda Commercial (03699.HK) ha pubblicato un annuncio in cui affermava che il suo azionista di controllo (Wanda Group), per conto degli offerenti congiunti, avrebbe riacquistato integralmente le azioni H emesse a 52,8 HK$ ad azione, con un costo totale di circa 34,455 miliardi di HK$. Una volta che l'offerta di azioni H diventerà incondizionata, Wanda Commercial ritirerà lo status di quotazione delle sue azioni H dalla Borsa di Hong Kong. Lasciò Hong Kong e si diresse verso nord appena 15 mesi dopo la sua quotazione, cosa che sorprese molte persone. Le parole "Voglio andare dal sud al nord" si rivelarono una profezia.A giudicare dalla dichiarazione di Wanda e dall’analisi del settore, “essere seriamente sottovalutata” è la ragione principale della cancellazione dalla quotazione. Tuttavia, questa visione ha tre “scappatoie” e non può essere giustificata: Innanzitutto, per ogni vantaggio c'è uno svantaggio e viceversa. Hong Kong è uno dei quattro principali centri finanziari del mondo con un mercato dei capitali altamente sviluppato. La quotazione in borsa, il finanziamento e il rifinanziamento delle aziende sono comportamenti puramente di mercato. Molte aziende eccellenti sono quotate alla Borsa di Hong Kong. Se vogliono quotarsi in borsa, dicono quanto è maturo il mercato dei capitali di Hong Kong. Se vogliono essere cancellati dalla quotazione, affermano che la valutazione è bassa. Hanno davvero due facce. In secondo luogo, la valutazione delle azioni di Hong Kong è bassa da molto tempo. È impossibile che Wanda l'abbia appena scoperto. Cosa faceva prima? Alla fine, Wanda scelse il modello "A+H". Il processo di quotazione delle azioni di classe A è stato avviato a pieno regime nell'agosto dell'anno scorso e la revoca della quotazione non era prevista. Il motivo fondamentale per cui Wanda Commercial ha rinunciato a Hong Kong è che il suo modello di "attività leggere" è stato inizialmente verificato. "De-immobiliare" in crisi economica Nel 2015, il fatturato totale di Wanda Commercial è stato di 124,2 miliardi di yuan, con un aumento annuo del 15,14%. I tassi di crescita annui dei tre principali settori di attività, ovvero vendita di immobili, locazione di immobili e gestione alberghiera, sono stati rispettivamente dell'11,74%, del 31,2% e del 23,83%. La quota di vendite immobiliari sul fatturato totale è scesa dall'89,6% nel 2011 all'82,5% nel 2015. La quota di reddito da locazione e gestione immobiliare è aumentata costantemente, raggiungendo il 10,9% nel 2015. Nel 2015, i tassi di crescita anno su anno delle vendite, della locazione e delle attività alberghiere sono stati rispettivamente del 12%, del 31% e del 24%. In effetti, le vendite contrattuali nel 2015 sono aumentate solo del 2,45%, un aumento di soli 3,93 miliardi di yuan rispetto ai 160,15 miliardi di yuan del 2014. Tuttavia, Wanda Commercial ha riconosciuto il 62,5% delle sue vendite contrattuali come fatturato nel 2015, rispetto al solo 57,3% del 2014. Questa è una mossa standard delle società immobiliari per "aggiustare" il fatturato. Quando gli affari vanno a gonfie vele, il tasso di conferma è basso e viceversa, il tasso di conferma è alto. Lo scopo è far sì che i ricavi sembrino crescere costantemente. Le vendite immobiliari contribuiscono ai ricavi in misura notevolmente maggiore rispetto alle locazioni immobiliari, ma le prime hanno un basso margine di profitto lordo, in calo di anno in anno. Nel 2012, il margine di profitto lordo delle attività di vendita immobiliare era pari al 51%, per poi scendere al 38% nel 2015; mentre il margine di profitto lordo derivante dalla locazione e dalla gestione immobiliare è gradualmente aumentato fino al 72%. Entro il 2015, le vendite e le locazioni immobiliari hanno contribuito rispettivamente per il 77,2% e il 19,5% all'utile lordo complessivo. L’obiettivo di Wang Jianlin è di far sì che i redditi da locazione rappresentino oltre il 50% dell’utile netto entro tre anni. Wang Jianlin ha elaborato il piano per lo scenario macroeconomico peggiore. All'incontro annuale "Xishuangbanna", ha previsto che i ricavi delle vendite immobiliari potrebbero calare drasticamente nel 2016. Si ritiene ampiamente che le vendite contrattuali scenderanno da 164 miliardi nel 2015 a circa 130 miliardi, e potrebbero scendere sotto i 100 miliardi in futuro. Altri settori quali la locazione immobiliare, la gestione alberghiera, l'intrattenimento culturale, ecc. continueranno a crescere e la quota delle vendite immobiliari nel fatturato totale del Gruppo Wanda scenderà dall'86,1% del 2015 a meno del 50%. A causa della stagnazione macroeconomica, Wanda ha notevolmente abbassato i suoi obiettivi di vendita e ha gradualmente ridotto l'impatto del ciclo economico attraverso il "de-real estate". In netto contrasto, Evergrande e Vanke puntano rispettivamente a 200 miliardi e 300 miliardi. Il valore di Wanda non risiede nel numero di case che vende Il fulcro del modello di Wanda può essere riassunto come "vendere per supportare l'affitto": Il primo passo è quello di acquisire un terreno a basso prezzo nella zona non centrale della città su cui insediarsi e costruire il Wanda Plaza; Il secondo passo è quello di vendere una parte delle proprietà completate e il flusso di cassa ottenuto coprirà i costi di acquisizione del terreno, costruzione, ecc.; Il terzo passo è vendere alcune proprietà e poi “affittare ma non vendere” le proprietà rimanenti, esaminando e supervisionando gli inquilini; Il quarto passo è quello di rivalutare regolarmente gli “immobili di investimento” e ottenere i benefici di un “aumento del valore equo” man mano che Wanda Plaza viene completato e aperto al pubblico e la sua popolarità aumenta gradualmente. Ad esempio, l'incremento del fair value nel 2015 ha raggiunto i 17,2 miliardi, pari al 57% dell'utile netto dello stesso periodo. Nel 2011 e nel 2012 l'incremento del fair value degli immobili da investimento è stato pari rispettivamente al 71% e al 79% dell'utile netto. Da un lato, perché l'utile netto di quell'anno non è stato così alto come quello del 2015. Dall'altro, riflette l'attuale "moderazione" di Wanda nel rivalutare i valori equi. Nel 2011, Wanda Commercial ha realizzato un "incremento del fair value" di 14 miliardi, pari al 12,6% degli "immobili di investimento" detenuti alla fine dell'anno. Nel 2015, sebbene l'“incremento del fair value” fosse pari a 17,23 miliardi, esso equivaleva solo al 5,6% degli “immobili da investimento” alla fine dell'anno. Alla fine del 2015, Wanda Commercial aveva aperto 133 centri commerciali Wanda e 72 hotel e possedeva immobili da investimento per una superficie totale di oltre 26 milioni di metri quadrati, classificandosi al primo posto tra le società immobiliari mondiali. Se "il valore di Vanke risiede nel numero di case vendute", il valore di Wanda risiede "nel numero di case non vendute". Wang Jianlin ha trovato un modo per "ridurre il peso" 1. Il rapporto debito/PIL è in calo anno dopo anno Dal 2011, il totale delle attività di Wanda Commercial è aumentato da oltre 250 miliardi a 640 miliardi, con un incremento netto di quasi 400 miliardi. Ciò che è encomiabile è che il rapporto debito/attivo totale è sceso dal 76% al 71%. Oltre alla riduzione del rapporto tra attività e passività totali, ci sono due punti degni di nota nella struttura del debito di Wanda Commercial: Innanzitutto, i prestiti bancari sono troppi e gli interessi sono elevati. Il saldo del prestito ha raggiunto i 154 miliardi di yuan nel 2015, raddoppiando rispetto al 2011 ma 20 miliardi di yuan in meno rispetto al 2014. Ciò è dovuto principalmente al fatto che i fondi raccolti dall'IPO sono stati utilizzati per rimborsare parte dei prestiti. Alla fine del 2015, i prestiti a breve termine entro un anno e i prestiti a lungo termine oltre i cinque anni ammontavano rispettivamente a 41,9 miliardi e 53,7 miliardi. La spesa totale per interessi per l'intero anno ha raggiunto i 12,6 miliardi, ovvero 2,4 miliardi in più rispetto alla spesa annuale totale per stipendi e benefit di 60.000 dipendenti! In secondo luogo, gli “anticipi ai clienti” (principalmente pagamenti pre-vendita) rappresentano un importante metodo di finanziamento. Dal 2013, il debito di Wanda Commercial in quest'area ha superato i 100 miliardi di yuan, raggiungendo i 133,7 miliardi di yuan nel 2015, cifra vicina all'importo delle vendite contrattuali annuali e pressoché equivalente al saldo dei prestiti della banca. Secondo i principi della finanza aziendale, il pagamento anticipato al cliente è un metodo di finanziamento migliore rispetto ai prestiti bancari. Ciò significa che non devi pagare interessi o pagare in contanti, devi solo assicurarti che il prodotto possa essere consegnato quando dovuto. Tuttavia, Wanda Commercial ha escluso gli anticipi dei clienti dal calcolo del rapporto debito/attività e il risultato del 50% è stato troppo ottimistico, perché, in ogni caso, "bisogna pagare per quello che si è fatto". Le centinaia di miliardi di fondi di pre-vendita riflettono le capacità globali di Wanda e la premessa è che gli utenti abbiano piena fiducia nel valore del marchio e nella capacità di prendere possesso delle case nei tempi previsti, cosa che nessuna società immobiliare può fare. 2. Riserve fondiarie e impegno di capitale Nel 2014 e nel 2015, la quantità totale e la struttura delle riserve di terreni commerciali di Wanda (in base all'area edificabile pianificata) hanno mostrato la tendenza a stabilizzarsi. Gli "immobili in costruzione" più importanti ammontano rispettivamente a 47,35 milioni di metri quadrati e 47,98 milioni di metri quadrati. Alla fine del 2015, le passività totali e gli impegni di capitale di Wanda Commercial hanno superato i 588 miliardi! 3. “Asset-light” per “ridurre gli oneri” Tutti sanno che Wang Jianlin è l'uomo più ricco, ma pochi sanno che è anche il vero "primo perdente", perché nessuno in Cina ha più debiti di lui. Nel 2015, il più grande guadagno per Wanda e lo stesso Wang Jianlin è stato trovare un buon modo per "ridurre gli oneri" attraverso l'esplorazione del "modello di asset leggeri". L'interpretazione di Wang Jianlin delle risorse leggere è la seguente: per investire e costruire Wanda Plaza, altri forniranno tutti i fondi e Wanda sarà responsabile della selezione del sito, della progettazione, della costruzione, della promozione e della gestione degli investimenti, utilizzando il marchio Wanda Plaza e il sistema di gestione delle informazioni commerciali originale a livello mondiale di Wanda "Huiyun". I redditi da locazione generati saranno suddivisi tra Wanda e gli investitori in una certa percentuale. Nell'ottobre 2015, Wanda Commercial ha trasferito cinque società di progetto a Fuyang, Binzhou, Yantai, Yingkou e Lianyungang. I 4,22 miliardi di yuan necessari per costruire il Wanda Plaza nelle aree sopra menzionate saranno raccolti dall'acquirente e Wanda Commercial godrà del 30% del reddito netto da locazione una volta completata la proprietà. Questa transazione divenne un modello del "modello di asset leggeri" di Wanda. Nel 2016 è prevista l'apertura di oltre 50 Wanda Plaza, di cui più di 20 adotteranno il "light asset model", che rappresenterà il 40%. Wang Jianlin spera che dopo il 2017 Wanda apra almeno 50 Wanda Plaza ogni anno, di cui più di 40 saranno "asset-light", ovvero con un consumo ridotto di risorse, pari all'80%. Nel prossimo futuro, la maggior parte dei Wanda Plaza non saranno oggetto di investimenti da parte di Wanda, né tantomeno saranno costruiti da Wanda. Nel 2015 Wanda ha iniziato a collaborare con Vanke, affidando a quest'ultima lo sviluppo di molteplici progetti. Secondo il segretario del consiglio di amministrazione di Vanke, Tan Huajie, l'entità della cooperazione tra le due parti supererà i 100 miliardi di yuan. Similmente al fatto che ha ricevuto centinaia di miliardi di yuan in fondi di pre-vendita, il “modello di asset leggeri” di Wanda non è qualcosa da cui tutte le società immobiliari possono imparare. Perché rinunciare ad “A+H”? Inizialmente Wanda Commercial aveva pianificato di adottare il modello di quotazione "A+H". Nel dicembre 2014, la società ha emesso azioni H a Hong Kong e ha raccolto 30,678 miliardi di dollari di Hong Kong (esercitando parzialmente l'opzione di over-allotment). Nell'agosto 2015, l'assemblea degli azionisti ha approvato l'emissione di non più di 250 milioni di azioni A e la raccolta di fondi per non più di 12 miliardi. Il 2 settembre dello stesso anno il prospetto è stato presentato alla China Securities Regulatory Commission. Il vantaggio principale del modello "A+H" è la comodità del finanziamento. Oltre alla possibilità di realizzare due IPO, la cosa più importante è il successivo finanziamento a Hong Kong. Hong Kong è uno dei quattro principali centri finanziari internazionali con un mercato dei capitali maturo e altamente sviluppato. Il finanziamento aziendale e il finanziamento bidirezionale sono comportamenti puramente di mercato. Al contrario, nel mercato dei capitali della Cina continentale, il rifinanziamento è una grande "benedizione". Perfino potenti aziende come la cinese Ping An, la cinese China Life e la PetroChina non riescono a raccogliere fondi quando vogliono. In particolare per il settore immobiliare, quando il governo stabilirà che il mercato immobiliare è surriscaldato e che i prezzi delle case stanno aumentando troppo rapidamente, interromperà il finanziamento e il rifinanziamento di tutte le società immobiliari quotate in borsa. Lo svantaggio maggiore del modello "A+H" è che le azioni H sottovalutate diventano la "tavola corta" del barile, trascinando verso il basso le azioni A e abbassando il livello di valutazione complessivo della società. Lo sconto di “A+H” illustra al meglio quanto sia bassa la valutazione di Hong Kong. Il 2 giugno 2016, il prezzo delle azioni A di China Southern Airlines era di 7,08 yuan, mentre il prezzo delle azioni H era di 3,98 dollari di Hong Kong, con un rapporto H/A del 56%. Il rapporto H/A di China Life è del 68%, quello di BYD è inferiore al 64%, quello di GAC Group è solo del 32% e quello dello sviluppatore immobiliare BBMG è solo del 25,52%. Se una società ha un utile netto di 200 milioni di yuan e un capitale sociale totale di 100 milioni di yuan, e il suo rapporto prezzo/utile dopo la quotazione sul mercato azionario A è pari a 15 volte, il prezzo delle azioni sarà di 30 yuan e il valore di mercato sarà di 3 miliardi di yuan. Se la società emettesse 20 milioni di azioni H, gli investitori andrebbero a "cogliere gli affari" a causa dell'enorme differenza nei livelli di valutazione tra i due luoghi. Alla fine, i prezzi delle azioni A e H si sono stabilizzati rispettivamente a 20 yuan e 15 dollari di Hong Kong, il rapporto prezzo H/A era del 60% e il valore totale del mercato era di circa 1,84 miliardi, con un calo del 38,7%! Il rapporto prezzo/utile delle società immobiliari quotate sul mercato azionario di classe A è in genere superiore a dieci volte, ad esempio 21 volte per COFCO Real Estate, 18 volte per Zhujiang Industrial, 15 volte per Vanke, 14 volte per Gemdale e 13 volte per Financial Street. Nel 2015, l'utile netto di Wanda Commercial ha superato i 30 miliardi di yuan. Se fosse quotata sul mercato azionario di classe A, il suo valore di mercato raggiungerebbe i 450 miliardi di yuan, sulla base di un rapporto prezzo/utile di 15 volte. Prima della proposta di privatizzazione, il valore di mercato delle azioni H di Wanda Commercial era di circa 120 miliardi di RMB e il rapporto prezzo/utile era solo 4 volte superiore! Dopo l'emissione delle azioni A, il capitale sociale totale di Wanda Commercial raggiungerà 4,777 miliardi di azioni, di cui 652 milioni di azioni H rappresentano il 13,66%. Se le azioni H trascinassero giù le azioni A del 20%, Wang Jianlin perderebbe centinaia di miliardi di yuan di asset, il che non ne varrebbe davvero la pena. Il mercato di Hong Kong è stato a lungo sottovalutato. Perché oggi Wanda Commercial è stata delistata a causa della bassa valutazione? Cosa stava facendo prima? Forse la ragione più importante è il grande successo del modello di asset giovani nel 2015. Sebbene la quotazione sul mercato delle azioni A possa raccogliere solo 12 miliardi di yuan in una volta, il finanziamento successivo dovrà essere lasciato al fato. Nonostante non abbia mai richiesto finanziamenti pubblici per così tanti anni, Wanda ha comunque superato le difficoltà finanziarie e ha raggiunto le sue dimensioni attuali. Con il suo modello "light asset" è ancora più sicuro. Vincitore del Qingyun Plan di Toutiao e del Bai+ Plan di Baijiahao, del Baidu Digital Author of the Year 2019, del Baijiahao's Most Popular Author in the Technology Field, del Sogou Technology and Culture Author 2019 e del Baijiahao Quarterly Influential Creator 2021, ha vinto numerosi premi, tra cui il Sohu Best Industry Media Person 2013, il China New Media Entrepreneurship Competition Beijing 2015, il Guangmang Experience Award 2015, il China New Media Entrepreneurship Competition Finals 2015 e il Baidu Dynamic Annual Powerful Celebrity 2018. |
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